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Enquêtes

Ce que l’utilisation de leurs liquidités révèle sur la stratégie des champions hôteliers mondiaux

“Cash is king”, dit l’adage. Certes, ce n’est sans doute plus aussi vrai dans un monde où la liquidité a été rendue abondante par les banques centrales et où les marchés financiers sont avant tout à l’affût de rendement et de croissance. Mais il n’en reste pas moins qu’il s’agit toujours d’une vraie arme pour mettre en oeuvre une stratégie d’entreprise. Et les champions hôteliers mondiaux ne manquent pas de munitions, tirées des performances d’activités ou des facilités de financement de ces dernières années. Mais que font-ils de ces liquidités souvent abondantes ? Les stratégies divergent, et révèlent peut-être en filigrane des visions différentes de leur futur.

Au cours des trois dernières années, les principaux groupes hôteliers occidentaux cotés (soit 6 des 7 premiers groupes mondiaux) considérés ensemble ont tiré de leurs opérations près de 5 milliards de dollars de cash-flows annuels  : des niveaux élevés, soutenus par de solides performances d’activité dans un contexte économique favorable à l’échelle mondiale.

La dynamique est également favorable : la trésorerie générée par l’activité de ces champions mondiaux a crû à 5,7 milliards de dollars en 2017, contre 5 en 2015. Mais cette tendance haussière a été presque exclusivement portée par 2 opérateurs : Marriott International et AccorHotels. A travers principalement leurs acquisitions majeures au cours de cette période – respectivement Starwood Hotels & Resorts et FRHI, ces deux groupes ont fait le choix d’investir pour grandir.

Cotation Boursière des groupes

Cela se manifeste naturellement à travers les flux de trésorerie des autres opérations d’investissement (hors immobilisations ou Capex sur l’existant) : en 2016, ces deux groupes représentaient l’essentiel du total de plus de 6 milliards de dollars ayant été décaissés dans des opérations de croissance externe. En revanche, en 2017 leurs stratégies ont divergé : tandis que Marriott International se concentrait sur la digestion de son méga-deal, tirant du cash de nouvelles cessions immobilières d’hôtels ex-Starwood ayant intégré son portefeuille, AccorHotels poursuivait ses investissements, à un rythme toutefois plus modeste. Au-delà de ces deux opérateurs ayant réalisé une opération majeure, les autres groupes (Wyndham Hotels & Resorts, IHG, Hilton Worldwide et Choice Hotels) ont eux aussi plus investi que vendu en 2016 et 2017. Et il faut ajouter à ce tableau les acteurs chinois, cotés ou non, qui ont en parallèle multiplié les acquisitions, notamment Jin Jiang avec le français Louvre Hotels puis les chinois Plateno Hotel Group et Vienna Hotels Group ou l’indien Sarovar Hotels & Resorts.

Depuis 2016, une véritable inflexion s’est donc produite dans le secteur hôtelier. Au cours de la décennie précédente les opérateurs tendaient plutôt à dégager du cash de leurs cessions d’actifs (principalement immobiliers), une dynamique encore constatée en 2015 avec notamment Hilton Worldwide, IHG ou Starwood (aujourd’hui dans les comptes de Marriott). Mais le rapport entre cessions et investissements s’est aujourd’hui rééquilibré, les cash-flows tirés des ventes immobilières tendant à financer de nouvelles acquisitions.

En revanche, les Capex, c’est-à-dire les fonds alloués aux investissements en actifs existants, se réduisent toujours plus. Presque entièrement délestés de leur immobilier et occupés à mener des opérations financières complexes, les groupes hôteliers ont choisi de continuer à compresser les Capex dont ils assurent eux-mêmes le portage (à moins de 500 millions de $ cumulés pour les 6 groupes en 2017). Ils se tournent donc vers l’extérieur pour développer leur EBITDA, dégager des synergies et acquérir des actifs, voire de la technologie : moteurs de réservation, yield management, plates-formes de location entre particuliers, e-conciergerie…

Au fond, c’est un développement naturel étant donné que les groupes hôteliers sont passés du statut de propriétaires en murs et fonds à celui de propriétaires de contrats de management. Et toutes ces motivations viennent donc soutenir les investissements externes. Mais pour mener de telles opérations, il faut aussi les financer. Pour finaliser son rachat de Starwood en 2016, Marriott s’est appuyé sur l’émission de dette. Mais le n°1 mondial n’est pas le seul : tous les grands groupes hôteliers occidentaux ont utilisé la fenêtre d’opportunité qui s’est ouverte cette annéelà, refinançant et levant de la dette corporate à des taux avantageux. En 2017 et début 2018, la dynamique a plutôt été au refinancement ou à l’allongement de la maturité qu’à l’émission nette de dette, la trésorerie disponible étant déjà abondante.

En revanche, le français AccorHotels est le seul des principaux groupes hôteliers occidentaux à avoir émis des actions au cours des dernières années, une opération qui lui a permis de financer l’acquisition de FRHI et de faire entrer de nouveaux actionnaires à son capital. Les champions américains Marriott International et Hilton Worldwide ont adopté la stratégie inverse, multipliant les opérations de rachats d’actions. Cette forme de redistribution de cash aux investisseurs, qui présente l’avantage de soutenir mécaniquement leurs cours en bourse, a atteint un niveau sans précédent en 2017 et pourrait franchir un nouveau palier en 2018.

En effet, AccorHotels a annoncé un programme de rachats d’actions à hauteur d’ 1,35 milliards d’€ (1,6 milliards de dollars) sur deux ans, redistribuant ainsi à ses actionnaires une partie des 4,6 milliards tirés de la cession des 57,8% de son pôle immobilier HotelInvest. De leur côté, les champions américains poursuivent sur leur lancée : Hilton a porté à 1,3 milliards de dollars son plafond de rachat d’actions en 2018 et Marriott ambitionne de distribuer 3 milliards de $ à ses actionnaires sous la forme de dividendes et surtout de rachats d’actions.

Cette dernière option semble en effet avoir la faveur de la plupart des groupes hôteliers. Seul IHG se distingue en étant le champion des dividendes versés aux actionnaires, particulièrement en 2016 grâce aux produits des cessions immobilières de l’année précédente. Or, les dividendes apportent du rendement aux investisseurs sans renchérir l’action, donc sans soutenir la capitalisation boursière d’une entreprise. IHG voit donc peu à peu sa capitalisation se réduire relativement à plusieurs de ses principaux concurrents : ce n’est pas de nature à faire taire les rumeurs de rachat ou fusion qui animent régulièrement les marchés financiers.

Il en va de même pour le Wyndham Hotel Group, division hôtelière née de la scission de Wyndham Worldwide, et dans une moindre mesure de Choice Hotels : leurs cash-flows et capitalisation plus modérées en dépit de leurs envergures mondials et solides portefeuilles en franchise et contrats de management font d’eux des cibles potentielles de choix pour une prochaine vague de consolidation.

Ainsi, les stratégies des groupes se distinguent plus clairement. Tandis que Marriott International et AccorHotels jouent le rôle de chasseurs et se préparent pour le coup d’après, le Wyndham Hotel Group et Choice Hotels apparaissent plutôt comme des cibles. Hilton Worldwide et IHG, moins actifs en matière d’acquisitions, ont choisi de miser sur la maximisation des redistributions aux actionnaires, mais pas sous la même forme : tandis que le premier gonfle son cours en bourse par des rachats d’actions, le second distribue des dividendes aux actionnaires.

Mais pour anticiper les mouvements de demain, il faut élargir le scope. Tout d’abord, parce que les opérateurs hôteliers euxmêmes se considèrent de plus en plus comme des acteurs du travel, le voyage au sens large. En témoigne par exemple le récent intérêt d’AccorHotels pour la compagnie aérienne nationale Air France, ou encore le modèle de conglomérat privilégié par les groupes asiatiques, notamment chinois comme Jin Jiang ou BTH Hotels.

Or s’il ne s’agit plus d’hôtellerie mais de voyage, ou déjà d’hébergement, la perspective change : les hôteliers sont loin derrière les principaux OTAs, dont la capitalisation va jusqu’à 100 milliards (Booking Holdings). Et dans l’univers du digital, ceux-ci sont eux-mêmes loin derrière les GAFAAs (en incluant le chinois Alibaba), qui valent chacun plus de 500 milliards.

Or, si les groupes hôteliers et leur écosystème  de propriétaires contrôlent les actifs, la clientèle est, elle, pour l’instant largement passée aux mains des OTAs, nouvel intermédiaire incontournable du travel. Mais leur situation est-elle si favorable  ? Si les tentatives des GAFAAs dans l’univers du voyage n’ont jusqu’à présent pas réussi (pensez à Amazon Travel, Google Hotel Finder…), leur force de frappe incomparable fait d’eux une menace de tous les instants. Cela peut être par l’innovation –et à ce titre leur avance dans la commande vocale ne devrait pas laisser les acteurs du secteur indifférent– mais aussi les rachats. Les tendances observées dans d’autres secteurs invitent à la réflexion : ainsi, la reprise de Time Warner par AT&T signe une forme de retour en grâce de l’intégration verticale au sein d’une même industrie, définie de manière élargie.

Si l’on se projette dans un avenir à moyen terme pour l’industrie hôtelière, 2 types de servuction apparaissent voués à devenir prédominants : - Les services pouvant être satisfaits sans interaction humaine, soit les requêtes « digitalisables / robotisables » appelées à être délivrées par les géants du digital - Les services impliquant un point de contact humain, et donc une approche staff-centric de l’hospitalité, délivrée par exemple par les hôteliers.

Dans ce contexte, après une première vague de mouvements de consolidation entre acteurs de même typologie (groupes hôteliers, OTAs, tech), ce n’est plus la seule option stratégique s’offrant aux dirigeants et boards des champions. Goethe ne disait-il pas « De quelle espèce sont donc tous ces gens, dont l’âme n’a pour assise que l’étiquette, dont toutes les pensées et tous les efforts ne tendent pendant des années qu’à avancer d’un siège vers le haut bout de la table ? »

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