Depuis l’introduction en bourse du n°2 mondial Hilton Worldwide en décembre 2013, les premiers groupes hôteliers mondiaux sont aujourd’hui tous des structures cotées en bourse. Pour ces groupes, la notion de leadership ne s’évalue plus aujourd’hui uniquement à l’aune de leur parc hôtelier, mais aussi et surtout à travers leur modèle économique, leur chiffre d’affaires, leur profitabilité opérationnelle (EBITDA), et enfin et surtout la valeur de l’entreprise se dégageant de leurs capitalisations boursières respectives, déduites du cours de leurs actions. Ces éléments apportent chacun un éclairage différent sur le classement des leaders mondiaux, mais aussi sur les fondamentaux du secteur hôtelier.
Cet article est extrait du "Bilan Hôtelier Mondial 2014" publié par Hospitality-On. L'accès aux données complètes de cet article est réservé à nos abonnés : cliquez ici pour accéder à l'abonnez-vous.
En termes d’offre de chambres, le classement des leaders en 2014 est le suivant : IHG devance Hilton Worldwide, Marriott International, Wyndham Hotels Group, Choice Hotels, Accor et Starwood Hotels. Pour autant, le modèle économique de ces sept groupes leaders est très différent.
L’essor du modèle «asset light» au cours des dernières années a entraîné tous les groupes à devenir d’importants franchiseurs. Dans ce domaine, Wyndham Hotels Group, 4e du classement global, se targue à juste titre d’être le 1er franchiseur mondial. Son poids dans ce domaine repose encore largement sur l’Amérique du Nord, mais le groupe est actuellement en train de se diversifier géographiquement via d’importantes poussées en Asie et en Europe. Derrière Wyndham, le pur franchiseur Choice Hotels et IHG dépassent également tous deux le seuil des 500 000 chambres sous enseigne à travers leurs franchisés.
A l’inverse, le français Accor se distingue par la forte part d’hôtels en propriété et location : son poids dans ce domaine (plus de 190 000 chambres) est sans commune mesure avec celui des autres groupes, qui ont tous moins de 30.000 chambres en propriété ou en location. Cela explique pourquoi Accor a intégré ces établissements en propriété et location aujourd’hui dans une filiale spécifique, HotelInvest, l’autre filiale HotelServices rassemblant les établissements franchisés et managés, dont le modèle est plus comparable à celui des autres groupes hôteliers cotés.Marriott International remporte lui la palme du plus grand nombre de chambres opérées en contrat de management (plus de 280 000), devant Starwood Hotels, Hilton Worldwide et IHG qui ont chacun entre 180 000 et 190 000 chambres opérées via ce mode de gestion. La force de ces acteurs dans ce domaine s’explique aussi par la nature de leur portefeuille de marques, et plus particulièrement par l’importance au sein de ces groupes des enseignes haut de gamme et luxe. En effet, les contrats de management sont une pratique particulièrement répandue sur ce segment. Pour cette raison également, les contrats de management sont le mode de gestion prédominant chez Starwood Hotels & Resorts (plus de 55% de chambres managées), car à la différence de ses concurrents le groupe ne compte aucune enseigne positionnée sur les segments économiques où les autres modes de gestion, notamment la franchise, sont plus répandus.Ces modes de gestion ont un impact direct sur les chiffres d’affaires générés par les groupes. Ainsi, les opérateurs travaillant principalement en franchise tels que Choice Hotels, Wyndham Hotels Group ou IHG génèrent un chiffre d’affaires par chambre significativement inférieur à celui des groupes ayant une proportion plus importante d’hôtels exploités en propriété, location ou contrats de management. En effet, les hôtels en franchise génèrent principalement des redevances («fees») ou autres frais comptabilisés au titre des services apportés par le groupe, qui sont «nets» des coûts d’exploitation (salaires, achats…) portés par les franchisés. A l’inverse, un groupe comme Accor opérant des hôtels en direct en reporte l’intégralité des revenus générés dans son chiffre d’affaires, mais aussi les coûts d’exploitation qui y sont associés. De même, le chiffre d’affaires global particulièrement élevé de Marriott International s’explique par l’intégration du chiffre d’affaires et des coûts de ses plus de 280 000 chambres opérées en management. Une spécificité comptable de Marriott International qui justifie qu'il soit le n°1 mondial en termes de chiffre d’affaires devant Hilton Worldwide, Accor et Starwood Hotels.Si les volumes totaux de chambres en propriété ou managées influent beaucoup sur le chiffre d’affaires comptabilisé, en revanche, le biais de lecture lié au mode de gestion disparaît à travers l’analyse de l’EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization), qui correspond au résultat opérationnel des groupes, soit le chiffre d’affaires moins les coûts d’exploitation : cette unité de mesure met sur un pied d’égalité les modèles générant un chiffre d’affaires et des coûts faibles, et les modèles intégrant dans leurs comptes chiffres d’affaires et coûts des hôtels exploités. Cette caractéristique explique aussi pourquoi cette notion d’EBITDA est aussi largement utilisée dans l’industrie hôtelière, où elle sert fréquemment de base de calcul pour la valorisation d’actifs hôteliers non cotés en bourse.Or, le classement des leaders parmi les opérateurs hôteliers cotés est assez différent en considérant cette dimension de l’EBITDA. Sur ce plan, Hilton Worldwide est le n°1 avec [...], devant [...].Rapporté au parc de chambres proposé par les opérateurs hôteliers, c’est en revanche Starwood Hotels qui dégage l’EBITDA le plus élevé, avec plus de [...]$ d’EBITDA par chambre disponible en 2013, devant [...].Les différentiels importants sont naturellement fonction des gammes hôtelières proposées par ces groupes : là encore, le fait que Starwood Hotels propose majoritairement des hôtels haut de gamme et luxe tire vers le haut l’EBITDA moyen par chambre disponible du groupe. Une logique inverse s’applique à Choice Hotels dont le parc est principalement constitué d’unités budget, économique ou milieu de gamme. Même si ce biais catégoriel joue, il reste tout de même notable que les acteurs le plus fortement positionnés sur la franchise, [...] génèrent un EBITDA annuel par chambre opérée plus faible [...]Ainsi, si les modèles «asset light» (en particulier, avec moins d’hôtels en propriété) ont le vent en poupe depuis plusieurs années, il n’est pas certain que l’orientation croissante des groupes hôteliers vers la franchise soit nécessairement génératrice de cash récurrent. Bien sûr, les opérations de cession génèrent des cash-flows immédiats disponibles pour les actionnaires, mais ceux-ci regardent aussi la capitalisation boursière des groupes. Car au-delà de la profitabilité ponctuelle ou récurrente dégagée par les groupes, c’est bien le cours de bourse qui matérialise la valeur d’échange immédiate que ceux-ci peuvent tirer d’une société cotée sur les marchés, à travers l’achat ou la vente d’actions. Et sur ce plan, le classement est encore différent : c’est le nouvel arrivant Hilton Worldwide qui domine avec une capitalisation boursière de 22,3 milliards de dollars au 1er juin 2014, devant [...]. Rapporté au nombre de chambres, c’est en revanche Starwood Hotels qui est le leader, avec une capitalisation boursière de plus de [...] par chambre. Mais il faut également rappeler que compte tenu des différences de structures capitalistiques (part d’actions «flottant» sur le marché boursier relativement au total des actions émises, montant de la dette…), la valeur financière globale des groupes ne se mesure pas seulement à travers leur capitalisation boursière. C’est la «valeur d’entreprise» qui mesure le coût théorique du rachat complet d’une société avec reprise de dettes et des participations minoritaires. Compte tenu de cet élément, c’est bien Hilton Worldwide qui est le n°1 des marchés financiers. C’est le cas en valeur absolue, avec une valeur d’entreprise de plus de deux fois supérieure à celle de Starwood Hotels, plus proche de Wyndham Hotels Group et d’Accor. La valeur d’entreprise des groupes hôteliers repose sur les résultats dégagés (mesurés par l’EBITDA et le résultat net par action), mais aussi sur une «prime» attribuée par les marchés financiers. Celle-ci traduit notamment les anticipations du marché vis-à-vis des perspectives futures de performances d’exploitation, ou la valeur d’éléments immatériels tels que les marques ou la rareté des actifs hôteliers exploités. Cette prime se matérialise à travers la notion financière de «multiple d’EBITDA» : plus ce multiple est élevé, plus une société aura une valeur en bourse élevée relativement à ses concurrents, à résultat opérationnel comparable. Et dans ce domaine, les groupes Marriott International, Choice Hotels, IHG et Hilton Worldwide se partagent le leadership [...].Dans ce contexte, on comprend l’empressement depuis plusieurs années des actionnaires du Français à faire converger le modèle économique du groupe de celui de ses principaux concurrents, avec en ligne de mire la part des hôtels en propriété jugée trop forte. Pourtant, l’évolution historique des capitalisations boursières des plus grands groupes hôteliers mondiaux offre un éclairage différent. En effet, tandis que les groupes Marriott International, Starwood Hotels et IHG évoluent globalement de manière fortement synchrone sur les marchés financiers, Accor suit une trajectoire différente –et Choice Hotels se distingue par une forte résilience. Tous ces groupes évoluent de manière visiblement corrélée à la situation économique de leurs marchés géographiques prédominants : l’Amérique du Nord pour les uns, l’Europe pour le Français. Plus largement, les fortes amplitudes de variation des cours de bourse interrogent : la création de chambres par les groupes hôteliers génère-t-elle encore de la valeur ? En effet, alors qu’au cours de la décennie écoulée l’offre de chambres des grands groupes mondiaux s’est fortement accrue, leur capitalisation boursière vient généralement à peine en 2013 et 2014 de retrouver les seuils de 2004.Ainsi, alors que les grands groupes hôteliers ont pour la plupart retrouvé leur capitalisation de marché d’avant-crise, les valeurs boursières par chambre de la plupart des groupes sont encore nettement en-deçà des niveaux d’avant-crise. Qui veut voir le verre à moitié plein y trouvera un potentiel de rebond, qui veut le voir à moitié vide y verra un recul de la valeur financière des groupes hôteliers, dans un univers où leurs revenus sont de plus en plus capturés par les géants du web.Intéressé(e)? Accédez au dossier et à l'article complet ou abonnez-vous. N'hésitez pas à vous inscrire à notre newsletter gratuite pour plus de contenu exclusif!
